1978 巴菲特致股东信

致伯克希尔·哈撒韦公司全体股东：

首先，说几句关于会计的事。年末与多元零售公司 (Diversified Retailing Company, Inc.) 的合并，给我们的财务报告带来了两个新的复杂问题。合并完成后，我们对蓝筹印花 (Blue Chip Stamps) 的持股比例提高到大约 58%，因此该公司的账目必须完全合并到伯克希尔的资产负债表和损益表中。在以前的报告中，蓝筹印花的净收益仅按我们的持股比例以单独一行列示在伯克希尔的损益表上，其净资产的相应份额也同样以一行列示在我们的资产负债表上。

将销售收入、费用、应收账款、存货、负债等全部合并，会把来自许多截然不同的业务——纺织、保险、糖果、报纸、印花——的数字搅在一起，而这些业务的经济特性天差地别。其中一些业务你们拥有 100% 的权益，但那些由蓝筹印花持有、虽被完全合并的业务，你们作为伯克希尔股东实际只拥有 58% 的权益。（其他人持有的余下部分权益，体现在资产负债表负债侧那个金额不小的"少数股东权益"项目中。）这种把全资拥有和部分拥有的资产负债表与损益项目搅在一起的做法，与其说是阐明经济实况，不如说是把事情搞得更糊涂。说实话，这种报表格式我们内部在年度中从来不编制，对日常经营管理也毫无用处。

正因如此，在整篇报告中我们会提供各个业务的大量独立财务信息和分析评论，帮助各位评估伯克希尔的业绩和前景。其中许多分部信息是证监会 (SEC) 披露规则所要求的，详见第 29 至 34 页的"管理层讨论"。而在这封信里，我们试着从经营者的视角，向各位呈现我们各个业务的状况。

合并带来的第二个复杂问题是：本报告中列示的 1977 年数字，与我们去年寄给各位的报告中所列的 1977 年数字不一样了。会计准则要求，当像多元零售与伯克希尔这样两个实体合并时，后续所有财务数据都必须呈现为好像两家公司在成立时就已合并一样，而非最近才合并。所以，随附的财务报表实际上假装 1977 年（以及更早年度）多元零售与伯克希尔的合并就已经发生了，尽管真正的合并日期是 1978 年 12 月 30 日。这种基准的变动使得前后对比令人困惑，因此在叙述性报告中，我们会不时引用历史上实际报告给各位的伯克希尔数据，而非合并多元零售后重述的数字。

说完这些铺垫，可以告诉各位的是——不管用不用重述数字——1978 年都是丰收的一年。不含资本利得的经营收益占期初股东投资的 19.4%，距离我们 1972 年的历史纪录只差一点点。我们认为，在评估单一年度的经营表现时，不应将资本利得或损失纳入考量，但在衡量长期业绩时，它们是重要的组成部分。正是由于这类利得的存在，伯克希尔每股权益的长期增长超过了我们每年报告的经营收益单独复合所能达到的水平。

举例来说，过去三年——基本上是保险行业的黄金时期，而保险是我们最大的利润来源——伯克希尔的每股净资产几乎翻了一番，通过良好的经营收益加上相当可观的资本利得，年复合增长率约为 25%。但无论是这个来自所有渠道的 25% 权益增长率，还是 1978 年经营收益带来的 19.4% 权益增长率，都不可持续。保险行业的景气周期已在 1979 年掉头向下，今年以股本回报率衡量的经营收益几乎肯定会下降。不过，以美元金额衡量的经营收益很可能还会增长，因为现在投入业务的股东权益规模已经大了许多。

与对短期经营回报的谨慎看法形成对照的是，我们对旗下保险公司持有的主要股票投资的长期回报相当乐观。我们不去预测证券市场将如何波动——成功预测短期股价走势这种事，我们觉得无论是我们自己还是任何人都做不到。但就长期而言，我们认为我们持有的许多重要股票最终会值比我们买入价高出许多的价钱，这些投资收益将显著增厚保险集团的经营回报。

为了让各位更清楚地了解伯克希尔的收益究竟从哪里来，下面是一张需要稍作解释的表格。伯克希尔持有蓝筹印花约 58% 的股权，而蓝筹印花除了 100% 持有几家企业之外，还拥有韦斯科金融公司 (Wesco Financial Corporation) 80% 的股权。因此，伯克希尔在韦斯科收益中的权益大约是 46%。合计来看，我们控制的各项业务拥有约 7,000 名全职员工，年收入超过 5 亿美元。

这张表列示了每个主要业务类别的税前收益（其中几家公司的税率较低，因为有大量免税的利息和股利收入），以及伯克希尔按持股比例可分得的税前和税后收益。各业务如有重大资本利得或损失，不包含在经营收益中，而是汇总列在表格底部的"已实现证券利得"一行。由于种种会计和税务上的繁复规定，各位不必把这些数字当作金科玉律，把它们看作 1977 年和 1978 年各项业务对公司收益贡献的近似值就好。