1990 巴菲特致股东信
伯克希尔·哈撒韦公司
致伯克希尔·哈撒韦公司所有股东：
去年我们曾做出预测："未来三年中，至少有一年伯克希尔的净资产几乎可以确定会减少。"在1990年下半年的大部分时间里，我们眼看就要迅速验证这一预测的准确性了。好在年末股票价格有所回升，使我们最终在1990年净资产增加了3.62亿美元，增幅为7.3%。自现任管理层接手的26年以来，每股账面价值从19.46美元增长到4,612.06美元，年复合增长率约为23.2%。
1990年增长之所以平淡，主要是因为我们四大核心持股的市值加在一起变化不大。去年我曾告诉各位，虽然这些公司——大都会/ABC (Capital Cities/ABC)、可口可乐 (Coca-Cola)、盖可保险 (GEICO) 和华盛顿邮报 (Washington Post)——都拥有出色的业务和一流的管理层，但这些优点已被市场广泛认可，推动四家公司的股价升至相当高的水平。此后两家媒体公司的股价大幅下跌——原因与我后面会讨论的行业演变趋势有关——而可口可乐的股价则因为我同样认同的理由而大幅上涨。总的来说，1990年底我们"四大天王"的股价虽然算不上诱人，但比起一年前要合理一些。
伯克希尔过去26年的辉煌记录对于预测未来毫无意义；同样，我们也希望过去一年不甚理想的记录也不能代表将来。我们继续将目标设定在内在价值每年增长15%。但正如我们不厌其烦地告诉各位的，随着我们的股本规模不断壮大（目前已达53亿美元），这个目标越来越难以实现。
如果我们真的能达到年均15%的增长率，我们的股东肯定会获益丰厚。不过，只有当某位股东最终卖出伯克希尔股票时，其卖价相对于内在价值的溢价比例与买入时相同，他才能获得与公司本身完全一致的回报[^1]。举例来说，如果你以高于内在价值10%的溢价买入，之后内在价值每年增长15%，而你卖出时同样是10%的溢价，那么你的投资年回报率也会是15%（这里假设期间没有派发股息）。但如果你买入时溢价较高，卖出时溢价较低，那么你的收益率就会低于公司本身的业绩表现。
在理想情况下，每位伯克希尔股东在持股期间的投资回报，都应当与公司本身的经营成果高度吻合。这也正是伯克希尔的副董事长兼我的合伙人查理·芒格 (Charlie Munger) 和我都希望伯克希尔的股价能始终围绕内在价值波动的原因。相比过去两年股价对价值的漠视，我们更喜欢这种稳定性：1989年内在价值的增幅远不及账面价值44%的涨幅，但股价却飙升了85%；到了1990年，账面价值和内在价值仅微幅增长，股价却下跌了23%。
伯克希尔的内在价值仍然大幅超过账面价值。我们无法告诉你确切的差距有多大，因为内在价值本身就是一个估计数——事实上，光是查理和我各自的估值就可能有10%的差异。但我们确信，我们所拥有的一些优秀企业，其实际价值远高于账上所列的投资成本。
我们被投资公司之所以能拥有如此多的额外价值，完全要归功于正在管理它们的这批经理人。查理跟我可以毫不心虚地夸耀这支团队，因为他们所具备的才能跟我们一点关系都没有——这些超级明星一直都是这样的。我们的工作只不过是发现有才华的经理人，并为他们提供一个可以大展身手的环境。做到之后，他们把赚到的现金源源不断地送回总部，接下来我们就面临唯一的另一项任务：如何聪明地配置这些资金。
我个人在运营中扮演的角色，可以用我孙女艾米莉 (Emily) 的一个小故事来说明。去年秋天她过四岁生日开派对，来的人除了小朋友和疼爱她的亲戚之外，还有一位当地的小丑表演者比默 (Beemer)，他的表演节目中包含魔术。
开始表演时，比默请艾米莉帮忙，在"宝贝箱"上挥一挥"魔法棒"。绿色手帕放进箱子里，艾米莉挥了一下魔法棒，比默拿出来的却是蓝色手帕。散开的手帕放进去，艾米莉又庄严地挥了一下，出来的手帕却打了结。经过四轮一次比一次精彩的变幻之后，艾米莉再也按捺不住了。只见她满脸放光，兴奋地大叫："天哪，我真的太厉害了！"
这就是我对伯克希尔旗下那些经营魔术师们的全部贡献——布鲁姆金家族 (the Blumkins)、弗里德曼家族 (the Friedman family)、迈克·戈德堡 (Mike Goldberg)、赫尔德曼家族 (the Heldmans)、查克·哈金斯 (Chuck Huggins)、斯坦·利普西 (Stan Lipsey) 和拉尔夫·谢伊 (Ralph Schey)。请给他们热烈的掌声。
下表显示伯克希尔报告收益的主要来源。在这个表中，商誉摊销及其他重大购买法会计调整并未计入各项具体业务，而是单独汇总列示。这样做的目的是让各位看到各项业务在未被我们收购的情况下原本会呈现的收益状况。我在过去的报告中已经解释过，为什么我们认为这种呈现方式对投资者和管理者而言，比通用会计准则 (GAAP) 所要求的按个别业务逐项调整的方式更为有用。当然，我们表中最终的净收益合计与经审计的财务报表中的GAAP数字是完全一致的。